日本的問題主要是不利的人口結構和國內消費市場成長有限，這些都是貨幣政策無法解決的問題。日本第一次量化寬鬆的成功為各國央行帶來一種新的道具，但日本長期的量化寬鬆卻是給其他央行的一個警惕。
日本首相安倍晉三2012年再次當選後所實行，名爲安倍經濟學，實為又一次量化寬鬆的貨幣政策，雖然在狹義上達成了維持借貸率以及通貨膨脹等目標，但是深層次的經濟問題卻並未被觸及。這也是爲什麽作爲近代經濟史上QE鼻祖的日本，在世紀之交以來經濟幾乎都未有脫離過以央行購入資產支持的困局。日本的QE好比癌症化療—-安倍經濟學的目的是要治療日本經濟長期低通膨甚至通縮的老毛病。
可是，事實上，QE的資產配置效果一直被部分學者質疑。資產配置的效果就長期來看是受到限制的，唯有給予市場正確的信號並改變市場行為，量化寬鬆才是有意義的。安倍經濟學帶來的量化寬鬆，雖然有指標性的效用，但卻無法改變投資人和企業對日本市場長期的憂慮。上一次的QE為日本帶來的短暫復蘇掩蓋了深層次的經濟結構問題，照本宣科再來一遍不過是耽擱更多改革時間而已。
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上一次QE幾乎成功的假象
2001年三月19日，當年的日本央行總裁速水優在選擇有限的情況下，宣佈打開QE序幕。之外，日本央行在2002年十一月29日甚至宣佈將會購入日本股票來支持日本經濟。希望藉由讓投資人和企業的資產價值升高，能夠促進消費和投資。2001年初至 2004年十二月，日本央行的資產從107.8兆日幣增加至144.55兆日幣，釋放了超過36.7兆日幣的流動資產。短期來説，2004年的日本經濟已有了復甦的徵兆，失業率也從2003年中的高點一路下滑。2004年底到2006年初，雖然央行的總資產有許多浮動，很明顯可以看出央行並沒有刻意增加資產，確實遵守了向市場表達的已達上限的狀態。到2006年三月，央行正式宣佈，QE已經結束，且央行將開始縮表。
盡管從刺激通貨膨脹來說，第一次的QE其實並沒有達成目標—日本的通膨在這段期間一直沒到過正數。亦即，QE縱然抑止了通縮惡化，卻無法阻止物價下跌拖累經濟成長。日本銀行的借貸率仍舊非常低迷，期間每年減少約2%。雖然2004到2006之間負成長漸緩，卻要等到2006年三月QE退場開始後借貸率才有一丁點的正成長。不過，日本在2001年到2004年之間，實質成長卻從未低於0。甚至，2004年的經濟成長一度超過2%，在政府方面看來，六年QE是帶來了效用，卻其實不過是指出了貨幣政策根本並非解決日本經濟痼疾的良方。
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08年危機打回原形
短暫的經濟增長未形成全盤的經濟復蘇，金融業的壞帳問題也還沒有解決，2008年雷曼兄弟倒閉造成的全球金融海嘯就又把日本經濟打回原形。把短期的經濟成長扯下後，安倍政府發現，日本經濟的基本問題從來沒有離開過。
在2010年，日本央行搬出了小規模的第二次量化寬鬆，為2013年安倍經濟學代表的第三次量化寬鬆做為序幕。新的央行長和官員比千禧年初的央行官員更氣勢洶洶，在安倍經濟學的信念下，新的日本央行不計代價地追求達成2%的通膨。除了廢棄長債購買限制之外，由2010年三月至今日本央行的資產負債表已經成長了近3.5倍。在QE大量釋放流動現金的前提下，央行希望藉由提供現金給各家商業銀行，銀行會更願意將錢貸款給企業。但除此之外，央行更希望藉由大量購入來向企業清楚暗示：零利率的環境是長久的。
實際上，這也是較少被拿出來探討卻是被學術界和各國央行承認的QE信號效應。當央行的資產負債表上出現大筆的債券項目，而且央行和國庫之間的損益是分開時，央行的利率決策自由度會減少。顧慮到大幅升息時，債券的市值會大幅貶值，央行無法自行吸收大量的損失。如果央行需要向政府請求援助，政府可能必須變相增稅或減少財務赤字，將會對經濟造成貨幣緊縮和財政緊縮的雙重打擊。因此，QE也是增加央行寬鬆貨幣政策保證的手段之一。
日本央行的量化寬鬆尤其是如此。當資產負債表已經標破500兆日圓時，日本央行短期內大幅度升息完全是無稽之談。何況，這次結束量化寬鬆除了份量上更困難之外，這次購買的目標為期更長且結構更複雜。要脫手不可能像2006年那麼輕鬆，七個月內要在不影響日本經濟的情況下縮表、恢復原樣是癡人說夢。
如此大膽的貨幣政策還是有所收穫的，自2011年底後銀行借貸率一直是正成長，而且近年來的更是維持在2%以上。日經225也自2008年的低點衝破20,000點。日本通膨穩定達到2%以上，不再是夢。雖然低廉的貸款成本讓殭屍企業增加，這次QE總算是達到一部分刺激的目標，但是終究是治標不治本。
日本的問題主要是不利的人口結構和國內消費市場成長有限，這些都是貨幣政策無法解決的問題。日本第一次量化寬鬆的成功為各國央行帶來一種新的道具，但日本長期的量化寬鬆卻是給其他央行的一個警惕。
安倍經濟學“承上啓下”留給下一任政府的日本經濟，似乎是一個尾大不掉的貨幣政策試驗場。
（原文刊於信報，作者黃璟荃）
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