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【信報特約】安倍經濟學究竟學到了什麼?

日本的問題主要是不利的人口結構和國內消費市場成長有限,這些都是貨幣政策無法解決的問題。日本第一次量化寬鬆的成功為各國央行帶來一種新的道具,但日本長期的量化寬鬆卻是給其他央行的一個警惕。

 

日本首相安倍晉三2012年再次當選後所實行,名爲安倍經濟學,實為又一次量化寬鬆的貨幣政策,雖然在狹義上達成了維持借貸率以及通貨膨脹等目標,但是深層次的經濟問題卻並未被觸及。這也是爲什麽作爲近代經濟史上QE鼻祖的日本,在世紀之交以來經濟幾乎都未有脫離過以央行購入資產支持的困局。日本的QE好比癌症化療—-安倍經濟學的目的是要治療日本經濟長期低通膨甚至通縮的老毛病

可是,事實上,QE的資產配置效果一直被部分學者質疑。資產配置的效果就長期來看是受到限制的,唯有給予市場正確的信號並改變市場行為,量化寬鬆才是有意義的。安倍經濟學帶來的量化寬鬆,雖然有指標性的效用,但卻無法改變投資人和企業對日本市場長期的憂慮。上一次的QE為日本帶來的短暫復蘇掩蓋了深層次的經濟結構問題,照本宣科再來一遍不過是耽擱更多改革時間而已。

 

安倍經濟學一直為各國央行帶來憂慮及警惕 (圖片來源: Wikimedia Commons)

上一次QE幾乎成功的假象

2001年三月19日,當年的日本央行總裁速水優在選擇有限的情況下,宣佈打開QE序幕。之外,日本央行在2002年十一月29日甚至宣佈將會購入日本股票來支持日本經濟。希望藉由讓投資人和企業的資產價值升高,能夠促進消費和投資。2001年初至 2004年十二月,日本央行的資產從107.8兆日幣增加至144.55兆日幣,釋放了超過36.7兆日幣的流動資產。短期來説,2004年的日本經濟已有了復甦的徵兆,失業率也從2003年中的高點一路下滑。2004年底到2006年初,雖然央行的總資產有許多浮動,很明顯可以看出央行並沒有刻意增加資產,確實遵守了向市場表達的已達上限的狀態。到2006年三月,央行正式宣佈,QE已經結束,且央行將開始縮表。

盡管從刺激通貨膨脹來說,第一次的QE其實並沒有達成目標—日本的通膨在這段期間一直沒到過正數。亦即,QE縱然抑止了通縮惡化,卻無法阻止物價下跌拖累經濟成長。日本銀行的借貸率仍舊非常低迷,期間每年減少約2%。雖然2004到2006之間負成長漸緩,卻要等到2006年三月QE退場開始後借貸率才有一丁點的正成長。不過,日本在2001年到2004年之間,實質成長卻從未低於0。甚至,2004年的經濟成長一度超過2%,在政府方面看來,六年QE是帶來了效用,卻其實不過是指出了貨幣政策根本並非解決日本經濟痼疾的良方。

日本國債在安倍經濟學下也持續上升 (圖片來源: Wikimedia Commons)

08年危機打回原形

短暫的經濟增長未形成全盤的經濟復蘇,金融業的壞帳問題也還沒有解決,2008年雷曼兄弟倒閉造成的全球金融海嘯就又把日本經濟打回原形。把短期的經濟成長扯下後,安倍政府發現,日本經濟的基本問題從來沒有離開過。

在2010年,日本央行搬出了小規模的第二次量化寬鬆,為2013年安倍經濟學代表的第三次量化寬鬆做為序幕。新的央行長和官員比千禧年初的央行官員更氣勢洶洶,在安倍經濟學的信念下,新的日本央行不計代價地追求達成2%的通膨。除了廢棄長債購買限制之外,由2010年三月至今日本央行的資產負債表已經成長了近3.5倍。在QE大量釋放流動現金的前提下,央行希望藉由提供現金給各家商業銀行,銀行會更願意將錢貸款給企業。但除此之外,央行更希望藉由大量購入來向企業清楚暗示:零利率的環境是長久的。

實際上,這也是較少被拿出來探討卻是被學術界和各國央行承認的QE信號效應。當央行的資產負債表上出現大筆的債券項目,而且央行和國庫之間的損益是分開時,央行的利率決策自由度會減少。顧慮到大幅升息時,債券的市值會大幅貶值,央行無法自行吸收大量的損失。如果央行需要向政府請求援助,政府可能必須變相增稅或減少財務赤字,將會對經濟造成貨幣緊縮和財政緊縮的雙重打擊。因此,QE也是增加央行寬鬆貨幣政策保證的手段之一。

日本央行的量化寬鬆尤其是如此。當資產負債表已經標破500兆日圓時,日本央行短期內大幅度升息完全是無稽之談。何況,這次結束量化寬鬆除了份量上更困難之外,這次購買的目標為期更長且結構更複雜。要脫手不可能像2006年那麼輕鬆,七個月內要在不影響日本經濟的情況下縮表、恢復原樣是癡人說夢。

如此大膽的貨幣政策還是有所收穫的,自2011年底後銀行借貸率一直是正成長,而且近年來的更是維持在2%以上。日經225也自2008年的低點衝破20,000點。日本通膨穩定達到2%以上,不再是夢。雖然低廉的貸款成本讓殭屍企業增加,這次QE總算是達到一部分刺激的目標,但是終究是治標不治本。

日本的問題主要是不利的人口結構和國內消費市場成長有限,這些都是貨幣政策無法解決的問題。日本第一次量化寬鬆的成功為各國央行帶來一種新的道具,但日本長期的量化寬鬆卻是給其他央行的一個警惕。

安倍經濟學“承上啓下”留給下一任政府的日本經濟,似乎是一個尾大不掉的貨幣政策試驗場。

 

(原文刊於信報,作者黃璟荃)

 

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